2025年12月25日国海证券能源开采团队

公司概况：

力量发展集团有限公司（1277.HK）为一家业务贯通煤炭产业链的综合煤炭民营企业，2010年7月在开曼群岛注册成立，2012年3月在香港联交所主板上市，公司业务覆盖煤炭生产、 洗选、 装载、 运输及贸易，并积极拓展非煤业务以期挖掘更多利润增长机会，近年开拓了农牧业、房地产、物业管理服务等具潜力的附属业务，但仍以开采及销售煤炭为主要收入来源（2019-2025H1营业收入占比90%以上）。

力量发展的“四高”优势，展现投资价值 首次覆盖，给予“买入”评级

高盈利：2018-2024年公司ROE持续领先主要动力煤企业，主要得益于高销售净利率推动（2018-2024年中枢达36.97%，主要动力煤企业则主要在5%-20%区间内波动）。公司优异的吨煤盈利能力对于高销售净利率形成支撑，其凭借大饭铺煤矿的优良煤质与高效的销售策略实现较高于同业的吨煤售价，吨煤成本则处于相较同业较低水平，2021-2024年吨煤毛利处于400-600元/吨的高位区间内，较主要动力煤企业中枢水平高出80-110元/吨左右（考虑力量发展销售成本中政府附加费或含资源税，其吨毛利存低估可能性）。

2025H1，公司多元化布局下营收微降，利润率仍处相对较高位。2025H1，市场煤价承压（秦皇岛Q5000港口煤价半年度均价同比-22.94%）影响下，煤炭业务收入仅同比-7.09%（对应177.79百万元减量，降幅相对温和应主要系永安煤矿初期炼焦煤产品贡献收入），而公司业务多元化布局之下其他行业收入提升（同比+639.27%，对应154.96百万元增量）起到一定的对冲作用，公司整体营业收入仅小幅下降0.90%至2509.52百万元，然而成本端，销售成本同比+36.4%（主要系永安煤矿联合试运转导致营运成本增加），综合影响下公司2025H1归母净利润下降48.73%至561.59百万元。而从利润率来看，2025H1公司销售净利率为22.24%，仍领先主要动力煤企业。

高分红：受益于公司较低的杠杆与较强的营收之现金转化能力，2022-2024年分红比例逐年上升至56.57%的较高水平，截至2025年中报公司已宣布于2025年派发的中期+特别股息额合计657.68百万元，以12月23日市值测算股息率达6.56% ；分红节奏较稳，自2017-2024年连续八年实施“中期+末期”双派息，并自2023年起连续三年额外派发特别股息，显示公司较强的分红意愿。

高产能成长性：公司目前主营大饭铺煤矿，煤质优良：公司拥有1座在产井工矿井，核定与权益产能均为650万吨，开采煤种为动力煤，具有甲烷气体含量低、低硫及高灰熔点等特性。公司还拥有永安、韦一煤矿两座在建矿井，合计核定权益与产能均为210万吨，其中永安矿已于2024年11月联合试运转，预计2026年达至满产；韦一矿预计在2026年上半年联合试运转，预计2027年达至满产。

公司持续深耕煤炭开采主业，于国内拓展连焦煤矿的同时亦积极拓展国外煤炭资源。2024年8月26日公司发布公告，称将以总代价为0.9亿美元有条件分两次交割认购位于南非经营的MC Mining项目51%股权（按扩大基准），截至2025年10月30日已认购约40. 13% MC Mining经扩大已发行股本。MC Mining主要项目煤种涵盖动力煤和焦煤，其关键项目Makhado项目预计2026M1联合调试，目标原煤开采率为320-400万吨/年。国内外新增产能的煤种均包含附加值更高的炼焦煤，有望从量、价两方面增厚公司煤炭业务业绩。

高股权激励：截至2025年中期，公司已根据2023年股份奖励计划的条款向雇员参与者授出263.50百万股奖励股份（占授出日期已发行股份的3. 13% ，无绩效目标），授予对象包括雇员以及三名董事，于2028年1月6日一次性归属，购买价均为每股1港元。公司的高股权激励性利于提升管理层与股东的利益一致性从而降低委托代理成本、激发员工工作积极性。

投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为5406.45/6118.27/6815.50百万元，归母净利润分别为1288.04/1879.75/2143.48百万元，同比-38.95%/+45.94%/+14.03%；EPS分别为0.15/0.22/0.25元，对应当前股价PE为7.83/5.36/4.70倍。

公司主营大饭铺煤矿盈利能力强，近年分红比例高且节奏稳，高股权激励有助于降低委托代理成本，未来随永安煤矿以及韦一煤矿投产，收购南非MC Mining有序推进，业绩仍有增长空间，且当前估值偏低，综合看公司具备投资价值，首次覆盖，给予“买入”评级。

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