回顾11月，经济数据走弱但政策预期走强，带动市场显著反弹。在疫情反复的冲击下，主要经济数据再度走弱，PMI数据进一步回落至48%，地产方面销售需求端继续萎靡。但政策方面利好频出，市场经济预期在11月出现明显改善：针对此前市场两大担忧——地产与疫情，防疫“20条”、地产“第二支箭”(债融)、“第三支箭”落地(股融)，修复了投资者悲观经济预期，市场展开超跌反弹。全月上证指数涨跌幅为8.91%;创业板指涨跌幅为3.54%。成交量方面，沪深两市11月日均成交额上升至9257.56亿元，北向资金合计净流入600.95亿元，较10月大幅回流(10月净流出573.00亿元)。除国防军工回调外，各行业普涨，其中房地产、建筑材料、商贸零售领涨，计算机、电力设备、电子涨幅较低。市场风格方面，金融和消费风格涨幅领先，成长风格涨幅居后。

在密集的政策利好催化下，市场风格再度向价值转换，随着12月两大重要会议的召开，价值方向可能会受到更多政策的提振，预计指数将收复9-10月非理性下跌的幅度，行业层面可能继续围绕大金融、地产链、大消费(需要防疫政策进一步优化配合)轮动与演绎超跌反弹。

(1)当前市场仍然在超跌反弹之中。在万得非金融非石化、万得300非金融等主要指数股债收益差触及甚至击穿-2倍标准差之后，表明市场隐含了非常多的悲观预期，包括对地产风险以及美联储加息等问题的担忧，同时也意味着权益市场的性价比较高。而随后11月市场在上述三个因素都出现边际改善的情况下，展开了反弹。但值得注意的是，在触及-2倍标准差之后市场是反弹还是反转，取决于经济能否明显复苏。以12年和20年为例：12年指数触及-2倍标准差之后，震荡了一年直到12年年底经济企稳才真正开始反转;20年触及-2倍标准差之后，市场随着经济强复苏而开始反转。在当下来看，在中美库存周期仍然在高位的背景下，短期可能暂时看不到经济的强复苏，因此目前仍然定义为预期改善带来的超跌反弹。

(2)从幅度来看，收复掉9-10月的非理性下跌是合理预期。9-10月的下跌更多的来自对疫情、地产、美联储加息等方面的担忧，而这些担忧在近期都出现了边际的改善，那指数超跌反弹回到9-10月下跌前的位置也是比较合理的，叠加12月LPR再度下调的可能、更多的稳增长政策落地，超跌反弹有望延续。

(3)重点关注事件方面，内部12月上旬的政治局会议和12月下旬的中央经济工作会议值得关注，可能涉及防疫、基建、地产、消费等相关行业会有更多的强力政策落地，极端情况下不排除地产需求端政策落地。外部重点关注12月美联储加息。

(4)风险层面，主要来自内部和外部两个方面：一方面， 当前随着疫情防控政策的逐步优化，市场的情绪逐步复苏;另一方面，当前市场一致预期是美联储加息50BP，如果美联储超预期加息，那也会对估值端形成压制。

(4)行业方面，12月重点关注政策预期较强的大金融、地产链(地产、家电、建材)、基建链等价值方向，如果防疫政策进一步优化，大消费(食品饮料、旅游出行)也有望再度修复。成长赛道目前普遍拥挤度消化充分，需要等待政策面和基本面的进一步催化。从当前的市场来看，在短期内没有基本面数据支撑的背景下，近期行业轮动加快，但基本跟随政策预期变化。考虑到12月政治局会议与经济工作会议将会谈及明年的经济政策安排，在今年经济增速走弱的情况下，明年的经济任务可能较重，特别是在外需走弱出口增速可能回落转负的情况下，因此，作为稳增长的重要抓手，地产(供给端政策落地后需求端政策可能再度发力)、基建(专项债提前下发)甚至是消费(前提是防疫政策优化)都将是明年保经济增速的重要方向，后续政策预期进一步强化明确的可能性较大。成长赛道方面，新能源车、光伏、汽车、储能等方向目前拥挤度消化均比较充分，中期的配置性价比显著提升，但行情需要基本面和政策面的进一步催化。

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