对于汇丰控股（00005）亚洲分拆上市的讨论声量越来越大。瑞信和彭博曾先后围绕汇丰拆分事件发布过研报，纷纷赞同拆分提议。

与此同时，汇丰的管理层在分拆问题上的态度却不断发生着变化，从以“不予考虑”的答复坚定拒绝，到以“成本高昂、耗时太长”的回应，再到聘请高盛担任顾问评估分拆建议。

如今，随着时间的推移，海外投资界对于分拆汇丰的思考正在愈发深入。

6月8日，研究机构In Toto Consulting发布一则报告称，汇控旗下亚洲业务的分拆最大可释放265亿美元价值，占其当前市值的五分之一。这一结论再次证实了汇丰进行拆分改革的合理性及可行性。该报告一出，便得到了彭博社和信报等权威媒体的纷纷报道。负责撰写报告的是In Toto Consulting董事总经理Asheefa Sarangi，任银行股分析员多年，此前在里昂证券工作，负责研究新加坡、马来西亚及香港的大型银行。

值得一提的是，在本次的报告中，该研究机构还提出了三个汇控分拆业务的潜在方案，并对三种拆分方案为汇丰带来的市值提升做了预估。结论是，无论哪种分拆模式，只要有所动作就能提升价值，绝不会比现在的情况“更差”。且分拆的难度不像预期那么大，成本也在可控范围内。

报告认为，在拆分合理性被不断论证，以及投资人力挺的情况下，管理层的“态度”可能是汇丰拆分的最大不确定因素。

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拆分必将带来市值提升，最高可释放265亿美元价值

根据彭博社报道，该研报的核心观点认为，重组或者分拆必然带来价值提升。一个很重要的原因是，固然汇丰在亚洲业务表现出色，但估值仍然受到了明显限制。

从业务层面看，亚洲市场一直是汇丰集团业绩增长的重要驱动力。2021 年，亚洲地区的贡献分别占集团总贷款的46%，营收的45%及税前利润的65%。亚洲地区，尤其是香港地区，更是汇丰集团向股东派发普通股息的基石。

在该研究机构看来，汇丰亚洲业务这样的业绩表现，理应获得更高的估值。但受制于多年来为解决业务中其他地方影响深远的遗留问题所花费的资源、业务模式的结构性变化，以及不可预见的运营阻力，汇丰亚洲业务的估值受到了明显压制。

截至2022年6月7日收盘，汇丰市值为1320亿美元，静态市净率为0.7倍，静态市盈率为10.7倍。相比之下，亚洲地区的银行(即新加坡银行)的平均静态市净率为1.2倍，而在香港上市的同业(即恒生银行、中银香港)的平均静态市净率和静态市盈率分别1.2倍和16.5倍。

在这样的情况下，拆分恰恰是释放汇丰亚洲业务估值的最佳选择。正如研报所说，“尽管分拆是代价高昂且十分复杂的交易，但可以释放被分拆的子公司和剩下的公司的价值，加速这些公司的增长，从而为公司的利益相关方带来长期利益。”

据信报财经新闻报道，在研报里，该机构还提出了三个汇控分拆业务的潜在方案：

第一个是以向现有股东进行分派，把亚洲业务完全从汇控集团剥离；第二个是出售亚洲业务25%股权，以独立上市；第三是把香港零售业务（恒生银行除外）的25%股权独立上市。值得一提的是，在第二及第三个方案里，汇丰将继续持有亚洲或香港零售业务大多数股权，故亚洲或香港零售业务业绩仍可合并至集团财务报表。

以上三种拆分方案，将为汇丰市值带来不同程度的提升。在假设分拆后市场没有对汇控价值进行重估，方案一可释放的价值最大，预计带来市值提升高达265亿美元，较当前市场价值提升20%左右。

除此之外，方案二、方案三将分别为汇丰带来254亿美元和108亿美元的估值提升，较当前市场价值分别提升19.2%和8.2%。

从以上信息不难得出，拆分对汇丰价值提升将产生积极的意义。

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分拆有困难，关键在管理层

随着外界对汇丰拆分研究的深入，此事的可行性正在被不断证明。在该报告中，研究机构对于MREL/TLAC、美元清算和网络收入等拆分可能带来的潜在损失都一一做了分析，得出的结论是以上问题均可以克服。

报告指，完全或部分分离全部或部分亚洲业务固然较为复杂，但可以完全实现，远没有想象中那么复杂，且分拆成本可控，不会降低公司效率。

据悉，拆分方案正在获得了越来越多投资人的支持。此前，彭博社发表文章称，持有汇丰约三分之一股份的香港散户投资者对分拆提议表示支持。

在机构投资人方面，香港多个基金经理表示，他们的客户大力支持拆分。

Pegasus Fund Managers Ltd.的董事总经理 Paul Pong表示，分拆将使这家在亚洲上市的部门“对自己的决策有更大的灵活性和控制权”，并降低政治风险。

从目前看，投资人赞同分拆的原因主要有两点：一方面，大量研究报告和金融拆分案例显示，汇丰拆分将有利于估值提升；另一方面，拆分亚洲业务拿到自主控制权，可以防止汇丰像疫情高峰时期那样中断稳定派息此类事情的出现。

尽管汇丰拆分受到了多方支持，但管理层态度却有可能成为拆分的最大不确定因素。该机构认为，拆分这类交易需要管理层全力支持且配合执行，否则必将以失望告终。原因很简单，在重组前，管理层和董事会需要投入足够的时间来了解潜在的障碍，以及了解克服或遏制这些问题的最佳解决方案，以实现任何潜在结构重组的价值最大化。

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